ppzhan訊：08年上半年印刷包裝指數(shù)與中小板指數(shù)走勢(shì)基本一致。

　　我們認(rèn)為行業(yè)整體出現(xiàn)拐點(diǎn)的趨勢(shì)不明顯。原因有以下幾點(diǎn)：

　　低端產(chǎn)品進(jìn)入門檻低，幾萬、幾十萬等規(guī)模均可介入，預(yù)計(jì)始終會(huì)處于供大于求的狀況，行業(yè)毛利率多保持相對(duì)穩(wěn)定，肯定不會(huì)出現(xiàn)大幅上升的趨勢(shì)。

　　產(chǎn)品由于受資金、技術(shù)以及印刷資質(zhì)等因素的制約，進(jìn)入門檻高，可以保持較高的毛利率，由于行業(yè)訂單銷售模式的特點(diǎn)，行業(yè)供給由需求拉動(dòng)，均衡產(chǎn)出由需求方?jīng)Q定，而需求方涉及到下游多個(gè)行業(yè)，因此與GDP的增速是密切相關(guān)的，需求的增速是可以保證的。由于受到門檻高等因素的制約，短期供給不會(huì)有大的上升，因此目前較高的毛利率水平在一定時(shí)間內(nèi)是可以維持的，但也不會(huì)有較大的提升（目前包裝印刷行業(yè)由于訂單銷售模式的特點(diǎn)大多預(yù)留一定的產(chǎn)能，并且訂單受到地域因素的限制較大）。

　　同時(shí)，受企業(yè)性質(zhì)、地域性等因素的制約，行業(yè)整合的可能性很小，也不好操作。機(jī)會(huì)存在于個(gè)股中，關(guān)鍵在于獲取訂單的能力。

　　行業(yè)整體表現(xiàn)一般，存在著結(jié)構(gòu)性的投資機(jī)會(huì)，如印刷領(lǐng)域。代表的上市公司為東港股份、鴻博股份。

　　子行業(yè)中的個(gè)股通過外延式并購(gòu)所存在的投資機(jī)會(huì)，比如煙標(biāo)包裝子行業(yè)。代表的上市公司為勁嘉股份給與行業(yè)同步大市?B的評(píng)級(jí)3.2.印刷領(lǐng)域存在投資機(jī)會(huì)印刷領(lǐng)域涉及的上市公司主要在商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)，下面重點(diǎn)分析這一市場(chǎng)。

　　增長(zhǎng)穩(wěn)定，機(jī)會(huì)在于產(chǎn)品

　　商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)的需求與GDP的增速密切相關(guān)，涉及國(guó)家財(cái)政、民政、金融、稅務(wù)、郵政、電信、電力、交通、文化、教育、旅游、醫(yī)藥、商業(yè)、娛樂以及日常生活領(lǐng)域，其中政府部門和大企業(yè)的需求占40%-50%。目前，國(guó)內(nèi)商業(yè)票據(jù)印刷年產(chǎn)值為120-150億元，年均產(chǎn)值將以15%--20%左右的速度遞增。

　　低端印刷市場(chǎng)供給過剩，競(jìng)爭(zhēng)激烈，毛利率水平相對(duì)較低；中印刷市場(chǎng)（防偽票據(jù)、電腦熱敏票、數(shù)字印刷、直郵產(chǎn)品、智能標(biāo)簽等），供求基本均衡，需求發(fā)展?jié)摿?，毛利率較高，其競(jìng)爭(zhēng)逐漸向技術(shù)含量、品牌、營(yíng)銷和服務(wù)等非價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)手段發(fā)展。

　　形成壟斷競(jìng)爭(zhēng)格局由于下游的快速增長(zhǎng)，該子行業(yè)進(jìn)入穩(wěn)定增*。行業(yè)壁壘較高，資質(zhì)限制、客戶結(jié)構(gòu)的特殊性、行政以及區(qū)域的利益平衡，使得市場(chǎng)處于分割狀態(tài)，跨行業(yè)、跨區(qū)域的發(fā)展障礙較大。

　　目前，國(guó)內(nèi)從事商業(yè)票據(jù)印刷的企業(yè)共有1200多家，能夠承攬全國(guó)性業(yè)務(wù)的印刷企業(yè)在國(guó)內(nèi)只有10多家。的票據(jù)大多具有防偽、保密的要求，較嚴(yán)格的資質(zhì)限制使得目前能夠從事此類業(yè)務(wù)的企業(yè)數(shù)量較少，基本上每個(gè)省只有幾家從事該類業(yè)務(wù)的印刷企業(yè)，而且它們的業(yè)務(wù)基本是地域性的，

　　行業(yè)毛利率水平

　　商業(yè)票據(jù)印刷行業(yè)平均毛利率水平約在25%左右。

　　低端票據(jù)印刷品由于激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，毛利率水平正逐步下降，約維持在10%左右，贏利空間較小。

　　以防偽商業(yè)票據(jù)、電腦熱敏票、直郵產(chǎn)品、智能標(biāo)簽等為代表的票據(jù)印刷品由于科技含量較高，附加值相對(duì)較大，產(chǎn)品毛利率可達(dá)35-40%。

　　直郵產(chǎn)品、智能標(biāo)簽和彩票印刷等業(yè)務(wù)的發(fā)展空間大?？春弥编]產(chǎn)品（對(duì)帳單、直郵廣告函件）、智能標(biāo)簽和彩票印刷等業(yè)務(wù)的發(fā)展前景。近幾年我國(guó)智能標(biāo)簽業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，預(yù)計(jì)未來幾年將以近40%的速度增長(zhǎng)。

　　07年國(guó)內(nèi)彩票銷量超過1000億元，銷量增幅超過20%。其中，福彩銷量超過620億元，體彩銷量超過380億元。彩票印刷總量從01年1.81億元增長(zhǎng)到06年的5.25億元，年增幅達(dá)23.18%。預(yù)計(jì)09年彩票印刷市場(chǎng)總量超過9.5億元，07到09年的復(fù)合增長(zhǎng)率將達(dá)16%。

　　通過相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)的比較分析，綜合考慮，*公司鴻博股份。我們預(yù)計(jì)公司從08年到10年，營(yíng)業(yè)收入的三年年均復(fù)合增長(zhǎng)率將達(dá)到27.29%，凈利潤(rùn)的復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到19.9%，08年到10年每股收益分別達(dá)到0.612元、0.794元和1.021元。

　　根據(jù)同行業(yè)可比公司的估值情況來看，08年的動(dòng)態(tài)市盈率普遍集中在23倍左右?？紤]到公司的毛利率一直較高，隨著募集項(xiàng)目產(chǎn)能的陸續(xù)釋放，公司今后幾年的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率將維持較高的水平。因此，我們給與公司09年25倍的PE，對(duì)應(yīng)的目標(biāo)價(jià)是19.85元。